Gut ein Drittel Wertverlust für 2015 sind kein gutes Aushängeschild für eine Aktie. Und so wundert es auch nicht, dass Stefan Müller-Arends, der Vorstandsvorsitzende von Muehlhan, dem Jahr 2015 das Prädikat „schwierig“ verleiht. Die Gesellschaft aus Hamburg kommt traditionell aus dem Bereich Oberflächenbeschichtungen für maritime Anwendungen – also insbesondere Korrosionsschutz für Schiffe. Doch das Geschäft ist mühsam und von harten Preiskämpfen gekennzeichnet. Also hat sich Muehlhan – zumindest wo es erforderlich war – hier punktuell zurückgezogen und verstärkt auf andere Einsatzgebiete fokussiert. Als Hoffnungsträger galt insbesondere der Öl- und Gassektor. Doch es braucht keine prophetische Gabe um zu erkennen, dass die Kunden aus diesem Sektor zuletzt an allen Ecken und Ende sparen mussten. Das blieb nicht ohne Folgen für Muehlhan. Zwar sorgten einige Großaufträge im Schiffsbereich und der Einsatz eigener Mitarbeiter als Leiharbeiter für Dritte dafür, dass die Erlöse 2015 um 12,2 Prozent auf 238,99 Mio. Euro zulegten. Doch mit Blick auf das Ergebnis vor Zinsen und Steuern (EBIT) musste Muehlhan einen Rückgang um 30,7 Prozent auf knapp 5,22 Mio. Euro hinnehmen. Immerhin: Dieses Resultat fällt nicht ganz so schlecht aus wie zu befürchten war, schließlich sprach CEO Müller-Arends zuletzt davon, vermutlich nur den unteren Bereich der avisierten EBIT-Spanne von 4 bis 6 Mio. Euro zu touchieren. Andererseits lassen Vorstand und Aufsichtsrat keinen Zweifel daran, dass die EBIT-Ausbeute „enttäuschend“ ist und „deutlich unter den intern gesetzten Zielen“ liegt.

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Für das laufende Jahr sind die Aussichten gemischt. Das Geschäftsfeld Schiff – es stand 2015 für immerhin fast 35 Prozent der Erlöse – wird vermutlich an Bedeutung verlieren. Grund: Bei neuen Projekten will Muehlhan selektiv vorgehen und auf Projekte mit „dünner“ Marge verzichten. Im Öl- und Gassektor erhofft sich Müller-Arends trotz der labilen Lage dagegen leicht steigende Umsätze und Ergebnisse. Zur Einordnung: 2015 kam Muehlhan hier bei Erlösen von 52,96 Mio. Euro auf ein Segment-EBIT von 4,17 Mio. Euro. Weiteres Wachstum sollen die Bereiche „Erneuerbare Energien“ (Fundamente für Offshore-Anlagen oder Türme für Windkraftanlagen) und auch der Industriesektor beisteuern. Per saldo kalkuliert Müller-Arends für 2016 mit konstanten Erlösen sowie einem EBIT zwischen 5 und 7 Mio. Euro. Ein fürchterlich optimistischer Ausblick ist das nicht. Um die bisherigen Erwartungen der Investoren zu erfüllen, sollte Muehlhan schon den oberen Bereich des Korridors erreichen. Abzüglich der Finanzierungsaufwendungen von vermutlich rund 2 Mio. Euro und einer vergleichbaren Steuerquote, könnten die Nordlichter 2016 bei einem Überschuss von 2,85 Mio. Euro landen, was auf ein Ergebnis je Aktie von fast 15 Cent hinauslaufen würde – müsste Muehlhan das Ergebnis nicht mit den Minderheitsgesellschaftern bei diversen Beteiligungen teilen. So kalkuliert boersengefluester.de für 2016 „nur“ mit einem Gewinn pro Anteilschein von 0,10 Euro. Für eine Platzierung in der KGV-Hitliste reicht das nicht.

Dafür zählt der Small Cap – fast schon seit Jahren – zu den Titeln mit dem niedrigsten Kurs-Buchwert-Verhältnis (KBV). Zurzeit wird das Papier mit einem Abschlag von mehr als 45 Prozent auf den Buchwert von 3,19 Euro je Anteilschein gehandelt. Warum der enorme Discount? Zum einen agiert das Unternehmen momentan gerade einmal mit einer Eigenkapitalrendite (Jahresüberschuss in Relation zum Eigenkapital) von 3,2 Prozent. Zum anderen stehen Firmenwerte von 19,76 Mio. Euro in der Bilanz. Das sind immerhin mehr als 14 Prozent der Bilanzsumme. Wie werthaltig diese Werte langfristig tatsächlich sind, lässt sich schwer einschätzen. Die Furcht vor einer möglichen Goodwillabschreibung, die dann entsprechend am Eigenkapital zehren würde, spielt sich in dem niedrigen KBV auf jeden Fall wider. Zur Einordnung: Gut zwei Drittel des bilanzierten Firmenwert entfällt auf die Bereiche Muehlhan Deutschland und Muehlhan Polen. Interessant: Klammert man den Goodwill komplett aus dem Eigenkapital aus, ergäbe sich ein Buchwert je Aktie von gut 2,15 Euro. Selbst unter diesem Blickwinkel wird der Anteilschein also mit einem Abschlag zum Eigenkapital gehandelt. Das sollte die Notiz zumindest nach unten gut absichern. Eine gewisse Strahlkraft hat auch die für 2015 vorgeschlagene Dividende von 0,04 Euro je Aktie, schließlich errechnet sich daraus eine Rendite von fast 2,3 Prozent. Zwar gibt es etliche Papiere, die hier mehr zu bieten haben. Doch nach fünf Nullrunden in Folge, ist der Dividendenvorschlag definitiv eine positive Überraschung für boersengefluester.de. Wer den Titel im Depot hat, sollte also investiert bleiben. Wenn die Börsenstimmung sich nicht nachhaltig verschlechtert, müsste der Titel auf Sicht von zwölf Monaten eigentlich eine solide 25 Prozent-Chance bieten. Das wäre auf jeden Fall ein schönes Aushängeschild für die im Entry Standard gelistete Muehlhan-Aktie.

INVESTOR-INFORMATIONEN
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WKN	Kurs in €	Einschätzung	Börsenwert in Mio. €
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KGV 2025e	KGV 10Y-Ø	BGFL-Ratio	Shiller-KGV
0,00	15,13	0,00	10,22
KBV	KCV	KUV	EV/EBITDA
0,65	7,98	1,38	1,91
Dividende '22 in €	Dividende '23 in €	Div.-Rendite '23 in %	Hauptversammlung
1,00	0,00	0,00	16.07.2024
Q1-Zahlen	Q2-Zahlen	Q3-Zahlen	Bilanz-PK
			30.06.2024
Abstand 60Tage-Linie	Abstand 200Tage-Linie	Performance YtD	Performance 52 Wochen
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