Ad hoc-Pflicht nach der Marktmissbrauchsverordnung: Was ist wann zu melden?

Die Europäische Marktmissbrauchsverordnung (“MAR”) gilt seit dem 03. Juli 2016 und hat für Freiverkehrsemittenten erstmals unter anderem die Pflicht zur Ad hoc-Publizität eingeführt. Wir zeigen im Folgenden die wichtigsten Grundsätze und To Do’s auf.

Erweiterung des Anwendungsbereichs auf Freiverkehrsemittenten

Die Marktmissbrauchsverordnung hat die Pflicht zur Ad hoc-Publizität, die Pflicht zur Führung von Insiderlisten und die Pflicht zur Meldung von Directors’ Dealings auf Freiverkehrsemittenten erstreckt. Dies gilt allerdings nur dann, wenn der Emittent die Einbeziehung in den Freiverkehr beantragt oder genehmigt hat. Die Pflichten nach der MAR können dabei insbesondere auch Anleiheemittenten in Rechtsform einer GmbH treffen.

Begriff der Insiderinformation

Bei einer Insiderinformation handelt es sich um eine nicht öffentlich bekannte Information, die im Fall ihres Bekanntwerdens geeignet wäre, den Kurs der Finanzinstrumente eines Emittenten erheblich zu beeinflussen. Typische Beispiele für Insiderinformationen sind:

Kapitalmaßnahmen (zum Beispiel Kapitalerhöhung)
Prognoseänderungen
personelle Veränderungen im Vorstand
M&A-Transaktionen

Emittenten müssen bei Eintritt oder möglichem künftigem Eintritt eines solchen Ereignisses daher genau prüfen, ob das Ereignis möglicherweise Einfluss auf den Aktienkurs des Emittenten haben könnte.

Wichtige Prüfung: Zeitpunkt des Entstehens der Insiderinformation

Aufgrund der Regelung in der MAR wird künftig in vielen Fällen von einem schon sehr frühen Eingreifen der Ad hoc-Pflicht auszugehen sein. Dies betrifft insbesondere sog. mehrstufige Entscheidungsprozesse wie beispielsweise das vorzeitige Ausscheiden von Organmitgliedern, M&A-Transaktionen oder die Ermittlung und Veröffentlichung von Jahresabschlusszahlen oder unterjährigen Finanzzahlen.

In solchen mehrstufigen Entscheidungsprozessen muss genau geprüft werden, wann die Insiderinformation entstanden ist. Dies ist in vielen Fällen nicht erst bei Eintritt des sogenannten “Endereignisses” der Fall (beispielsweise der Vertragsschluss im Rahmen einer M&A-Transaktion oder der Aufsichtsratsbeschluss über das Ausscheiden des Vorstandsmitglieds). Vielmehr können schon vorgelagerte Zwischenschritte zum Entstehen der Insiderinformation führen.

Praxisbeispiele

Folgendes kann zur ungefähren Orientierung dienen:

- Im Fall des vorzeitigen Ausscheidens von Organmitgliedern wird in der Regel nicht erst der endgültige Aufsichtsratsbeschluss, mit dem über das Ausscheiden Beschluss gefasst wird, eine Insiderinformation darstellen. Vielmehr können schon vorgelagerte Zwischenschritte, wie beispielsweise erste Gespräche zwischen dem Vorstandsmitglied und dem Aufsichtsratsvorsitzenden oder anderen Personen, eine Insiderinformation darstellen.

- Im Fall von M&A-Transaktionen wird in den meisten Fällen nicht erst der endgültige Vertragsschluss eine Insiderinformation darstellen, sondern bereits – falls bereits die wesentlichen Eckpunkte der Transaktion feststehen – der vorgelagerte Abschluss eines LoI oder sogar MoU oder der erfolgreiche Abschluss der Due Diligence.

- Im Fall der Ermittlung der Jahresabschlusszahlen wird in der Regel nicht erst zum Zeitpunkt der Feststellung des Jahresabschlusses durch den Aufsichtsrat eine Insiderinformation vorliegen, falls die endgültigen Jahresabschlusszahlen erheblich von der Prognose abweichen. Vielmehr wird oft bereits dann vom Entstehen der Insiderinformation auszugehen sein, wenn die Prognoseabweichung erstmals – zumindest ansatzweise – belastbar voraussehbar ist.

Aufschub der Ad hoc-Mitteilung

In vielen Fällen könnte eine frühzeitige Veröffentlichung der Ad hoc-Mitteilung für den Emittenten mit erheblichen Nachteilen verbunden sein und ein geplantes Geschäft sogar zum Scheitern bringen. In solchen Fällen besteht ein erhebliches Interesse des Emittenten, noch nicht zur sofortigen Veröffentlichung der Insiderinformation verpflichtet zu sein. Für solche Fälle sieht Art. 17 Abs. 4 MAR die Möglichkeit eines Aufschubs der Ad hoc-Mitteilung vor.

Der (vorübergehende) Aufschub der Veröffentlichung einer Ad hoc-Mitteilung (Selbstbefreiung) ist unter drei Voraussetzungen möglich:

- Die unverzügliche Offenlegung wäre geeignet, die berechtigten Interessen des Emittenten zu beeinträchtigen,

- der Aufschub der Offenlegung ist nicht geeignet, die Öffentlichkeit irrezuführen, und

- der Emittent kann die Geheimhaltung der Insiderinformation sicherstellen.

Berechtigte Interessen des Emittenten

Wie bereits bisher kann ein berechtigtes Interesse des Emittenten für den Aufschub der Ad hoc-Mitteilung beispielsweise in der Führung von Verhandlungen liegen oder aber in der Erforderlichkeit der Zustimmung eines anderen Organs (vgl. ESMA-Leitlinien).

Keine Irreführung der Öffentlichkeit

Nach den ESMA-Leitlinien zum Aufschub einer Ad hoc-Mitteilung liegt eine Irreführung der Öffentlichkeit nahe, wenn zuvor bekanntgemachte finanzielle Ziele des Emittenten wahrscheinlich verfehlt werden. Damit scheidet künftig für einen der bisher wichtigsten Anwendungsfälle ein Aufschub der Ad hoc-Mitteilung aus. Stellt der Emittent im Rahmen der Ermittlung der Jahresabschlusszahlen oder auch bei der Ermittlung unterjähriger Geschäftszahlen fest, dass eine zuvor veröffentlichte Prognose voraussichtlich nicht eingehalten werden kann, ist kein Aufschub der Ad hoc-Mitteilung möglich. Es muss daher in diesem Fall sehr gründlich geprüft werden, zu welchem Zeitpunkt erstmals belastbare Einschätzungen hinsichtlich der Finanzzahlen möglich waren, um mit der Veröffentlichung der Ad hoc-Mitteilung nicht zu spät zu kommen.

Gewährleistung der Vertraulichkeit

Während des Aufschubs einer Ad hoc-Mitteilung muss die Vertraulichkeit der Insiderinformation gewährleistet sein (beispielsweise durch die Errichtung von Informationsbarrieren). Ein Sonderfall gilt im Fall des Auftauchens von Gerüchten. Künftig ist ein weiterer Aufschub der Ad hoc-Mitteilung bei Gerüchten nicht mehr möglich, wenn das Gerücht den Tatsachenkern trifft, und zwar unabhängig davon, ob das Gerücht aus der Sphäre des Emittenten stammt oder nicht.

Zusätzliche Informationen im Fall des Aufschubs der Ad hoc-Mitteilung

Künftig gelten zusätzliche Dokumentationspflichten im Fall des Aufschubs der Ad hoc-Mitteilung. In diesem Fall sollte dem Selbstbefreiungsbeschluss als Anlage ein Dokument mit zusätzlichen Informationen nach Art. 4 der VO 2016/1055 beigefügt werden. In diesem Dokument muss insbesondere dokumentiert werden:

- Zeitpunkt des erstmaligen Vorliegens und der voraussichtlichen Bekanntgabe der Insiderinformation,

- verantwortliche Personen für die Entscheidung über und die Überwachung des Aufschubs und für die Entscheidung über die Bekanntgabe der Insiderinformation,

- Informationshindernisse: Maßnahmen zur Sicherstellung der Vertraulichkeit,

- Vorkehrungen beim Wegfall der Vertraulichkeit.

Das Dokument mit den genannten zusätzlichen Informationen muss unverzüglich nach Veröffentlichung der Ad hoc-Mitteilung gemeinsam mit dem Selbstbefreiungsbeschluss an die BaFin übermittelt werden. Die BaFin legt zudem den Entwurf einer “Notfall-Ad hoc-Mitteilung” nahe.

Veröffentlichung der Ad hoc-Mitteilung

Sollte ein Selbstbefreiungsbeschluss gefasst worden sein und ein Aufschub nicht mehr möglich sein oder ein Aufschub von vornherein nicht in Betracht kommen, muss die Ad hoc-Mitteilung unverzüglich veröffentlicht werden.

Die Veröffentlichung der Ad hoc-Mitteilung erfolgt durch europaweite Veröffentlichung über ein elektronisches Informationsverbreitungssystem (z.B. via DGAP, EQS) und außerdem auf der Internetseite des Emittenten für einen Zeitraum von fünf Jahren unter Angabe von Datum und Uhrzeit der Veröffentlichung.

Nach der Veröffentlichung ist die Ad hoc-Mitteilung an das Unternehmensregister zu übermitteln. Außerdem ist der Selbstbefreiungsbeschluss inklusive Anlage mit den zusätzlichen Informationen an die BaFin zu übermitteln.

Besonderheiten bei Ad hoc-Mitteilungen über Finanzkennzahlen

Besonderheiten hinsichtlich des Inhalts der Ad hoc-Mitteilung gelten für Ad hoc-Mitteilungen, die Finanzkennzahlen enthalten. Dies betrifft etwa Ad hoc-Mitteilungen über Prognoseänderungen, Gewinnwarnungen oder (vorläufige) Geschäftszahlen. Werden in solchen Ad hoc-Mitteilungen sog. APM (Alternative Leistungskennzahlen) verwendet, müssen diese erläutert werden. Nach den APM-Leitlinien der ESMA sind typische APM beispielsweise EBIT (Ergebnis vor Zinsen und Steuern) oder EBITDA (Ergebnis vor Zinsen, Steuern und Amortisationen). Die Erläuterung der APM muss allerdings nicht in der Ad hoc-Mitteilung selbst erfolgen. Vielmehr kann die Ad hoc-Mitteilung einen Verweis auf die Internetseite oder zuvor veröffentlichte Dokumente des Emittenten (wie beispielsweise den Geschäftsbericht) enthalten. Die eigentliche Erläuterung erfolgt dann in den Dokumenten, auf die verwiesen wurde.

To Do’s für Emittenten

- Überprüfen der bisherigen Handhabung anhand der neuen Vorgaben zu Ad hoc-Mitteilungen und zur Veröffentlichung auf der Internetseite

- Sicherstellen eines ausreichenden und zeitnahen internen Informationsflusses beim möglichen Entstehen von Insiderinformationen (insbesondere bei mehrstufigen Entscheidungsprozessen)

- Anpassung der internen Abläufe an Verfahrens- und Dokumentationspflichten bei Entscheidungen über Ad hoc-Veröffentlichungen und Aufschubentscheidungen

- Möglicherweise Einrichtung eines Ad hoc-Ausschusses

Dr. Martina Schmid ist seit 2005 für die Anwaltssozietät CMS Hasche Sigle tätig und seit 2014 Partnerin der Sozietät. Ihr Schwerpunkt ist die gesellschaftsrechtliche Beratung von Aktiengesellschaften bei Themen wie Hauptversammlungen, Strukturmaßnahmen, wirtschaftsrechtlichen Streitigkeiten oder auch die Vertretung vor staatlichen Gerichten und Schiedsgerichten – insbesondere in Spruchverfahren, Anfechtungsklagen und Organstreitigkeiten. Frau Dr. Schmid hat Rechtswissenschaften an der Universität Tübingen studiert und dort 2001 ihr erstes Juristisches Staatsexamen absolviert. Das zweite Juristisches Staatsexamen folgte 2005 in München. Promoviert hat Frau Dr. Schmid an der Universität Heidelberg.