Original-Research: MS Industrie AG - von Montega AG

Einstufung von Montega AG zu MS Industrie AG

Unternehmen: MS Industrie AG
ISIN: DE0005855183

Anlass der Studie: Update
Empfehlung: Kaufen
seit: 09.05.2019
Kursziel: 4,70
Kursziel auf Sicht von: 12 Monaten
Letzte Ratingänderung: -
Analyst: Patrick Speck

Round Table thematisiert jüngste strategische Weichenstellungen

MS Industrie hat vergangene Woche den Geschäftsbericht 2018 vorgelegt. Wir haben angesichts dessen am Montag mit dem CEO ein Investorenmeeting in München veranstaltet und dabei die folgenden wesentlichen Erkenntnisse gewonnen.

Starker Jahresabschluss in beiden Segmenten: Der Konzernumsatz stieg auf Basis eines starken Schlussquartals um 12,8% auf 282,8 Mio. Euro und fiel damit leicht höher aus als erwartet (MONe: 280,0 Mio. Euro). Das Segment Powertrain leistete einen Umsatzbeitrag i.H.v. 223,2 Mio. Euro (+13,2%), womit die hohe Erlösdynamik der ersten 9M (+12,0%) auch in Schlussquartal anhielt. Im Segment Ultrasonic stieg der Umsatz in Q4 zudem sprunghaft an, so dass hier auf Gesamtjahressicht ein Plus von 11,6% auf 59,5 Mio. Euro erzielt wurde (9M: +2,1%).

Ergebniszahlen überzeugen, Cashflow stichtagsbedingt schwach: Das Konzern EBIT lag mit 10,8 Mio. Euro ebenfalls leicht über unseren Erwartungen (MONe: 10,3 Mio. Euro). Aufgrund eines etwas besseren Finanzergebnisses sowie einer niedrigeren Steuerquote von 23,2% (MONe: 26,0%) fiel der Konzernjahresüberschuss sogar deutlich besser aus als antizipiert (7,2 Mio. Euro vs. MONe: 6,3 Mio. Euro). Die gute Ergebnisentwicklung spiegelte sich allerdings nicht im Free Cashflow wider, der mit -11,0 Mio. Euro noch deutlich unter unserer Prognose (MONe: 0,0 Mio. Euro) lag. Grund hierfür ist ein signifikanter Forderungsanstieg, bedingt durch die späten Kundenabrufe im Bereich Ultrasonic. So lagen die Bereichsumsätze im Dezember in etwa beim 3-fachen des durchschnittlichen Monatsumsatzes. Der Vorstand bezeichnete den hohen Forderungsbestand allerdings als reinen Stichtagseffekt, so dass sich in Q1 2019 die Forderungen normalisieren und entsprechend ein deutlich positiver Cashflow zu verzeichnen sein sollte. Nennenswerte Forderungsausfallrisiken ergeben sich aufgrund der solventen Kundenstruktur im Automotive-Segment traditionell ohnehin nicht.

Erhöhte Dividende wahrscheinlich: Aus der Ende März gemeldeten Veräußerung des Fertigungsauftrags für den Daimler Weltmotor in den USA resultiert bis 2022 ein auf insgesamt vier Tranchen verteilter direkter Verkaufserlös i.H.v. umgerechnet rund 35 Mio. Euro. Davon wird MS Industrie rund 40% zur Schuldenreduktion einsetzen sowie weitere 40% für etwaige M&A-Maßnahmen vorhalten. Die übrigen 20% dürften in Form einer erhöhten Dividende auf mindestens zwei Jahre verteilt ausgeschüttet werden. Wir gehen daher davon aus, dass der Vorstand, vorbehaltlich der Zustimmung des Aufsichtsrats, der bevorstehenden HV bereits für das abgelaufene Geschäftsjahr 2018 eine stabile Basisdividende i.H.v. 0,03 Euro je Aktie sowie eine Zusatzdividende von 0,06 Euro vorschlagen wird, was einer ersten Gesamtausschüttung von 2,7 Mio. Euro entspräche.

Diverse Sondereffekte im laufenden Jahr: Für 2019 rechnet der Vorstand mit einem Umsatz von rund 230 Mio. Euro und deutlich steigenden Ergebniskennziffern durch den Entkonsolidierungseffekt i.H.v. rund 17 Mio. Euro. Bereinigt darum gehen wir ceteris paribus von einem EBIT in etwa auf Vorjahresniveau aus. Die Eigenkapital-Quote dürfte vor IFRS 16-Effekten auf mehr als 50% steigen (2018: 38%). Auf Basis der gegenwärtig als „Operating Lease“ gehandhabten Leasingverhältnisse für Immobilien-, KFZ und EDV-Leasing wird die Erstanwendung von IFRS 16 jedoch vermutlich einen bilanzverlängernden Effekt von rund 21 Mio. Euro (bzw. 12% der Bilanzsumme per 31.12.2018) zu Lasten des EK-Quote mit sich bringen. Nach IFRS 16-Effekten sollte laut Vorstand aber eine Steigerung der EK-Quote auf ca. 45% verbleiben, womit die vereinbarten Covenants von 30% bequem eingehalten werden. Auf Ebene der GuV rechnen wir aus IFRS 16 mit einem positiven EBITDA-Effekt von rund 3 Mio. Euro, durch die höheren Abschreibungen dürfte sich das EBIT aber nur unterproportional verbessern und das Finanzergebnis leicht verschlechtert darstellen. Wir haben die entsprechenden Effekte in unserem Modell nun berücksichtigt.

Neue Umsatzpotenziale für Powertrain: Inklusive des kompletten Weltmotorenauftrags erzielte Powertrain Diesel in 2018 Umsatzerlöse von knapp 205 Mio. Euro, wovon ca. 40% bzw. 83 Mio. Euro auf den zu Anfang Q2 2019 veräußerten Auftrag mit Daimler in den USA entfielen. Im laufenden Jahr dürfte der Bereichsumsatz daher auf rund 143 Mio. Euro sinken und der Anteil des Großkunden Daimler auf ca. 54% abnehmen (2018: 77%). Durch u.a. das Hochlaufen des Neuauftrags von Scania (ab 2021) auf bis zu 175.000 Motoreneinheiten p.a. verfügt MS Industrie jedoch bereits heute über ein gesichertes Umsatzvolumen („booked business“) für 2026 i.H.v. 147,0 Mio. Euro im Dieselbereich. Der Daimler-Anteil dürfte damit perspektivisch auf rund 40% fallen. Dabei wird mit einem Zielumsatzniveau aus dem Scania-Auftrag i.H.v. rund 27 Mio. Euro kalkuliert.

MS Industrie ist bislang zur Belieferung zweier Motorenkomponenten für die neue LKW-Motorenplattform der VW-Gruppe nominiert (Kipphebel und Achsen). Sollten diese (wie für den Daimler-Weltmotor) als komplett montiertes Modul geliefert werden, dürfte sich das potenzielle Umsatzvolumen auf etwa 50 bis 60 Mio. Euro annähernd verdoppeln. Wir halten es für wahrscheinlich, dass von Seiten VWs noch in diesem Jahr eine positive Entscheidung diesbezüglich gefällt wird, haben die entsprechenden Effekte aber noch nicht in unsere GuV-Planung einbezogen. Aus der für die kommenden Jahre vereinbarten wechselseitigen Lieferbeziehung zu Gnutti ergeben sich durch eine Einkaufskooperation zudem Kostensenkungspotenziale ab 2021, da anschließend die vorgegebenen Setzlieferanten entfallen.

Kurzfristig gemischtes Bild bei Ultrasonic: Zunehmende Bedeutung für die gesamte Equity Story erlangt nichtsdestotrotz der Bereich Ultraschall Serienmaschinen, der in 2018 Erlöse von rund 2 Mio. Euro erzielte, das operative Ergebnis aber noch mit rund 1,5 Mio. Euro belastete. Nach der intensiven Rekrutierung von Vertriebspersonal und dem Rollout in den USA sollen die Serienmaschinen im laufenden Jahr bereits einen Umsatzbeitrag von ca. 6 Mio. Euro bei ausgeglichenem Ergebnis generieren. Mittelfristig wird unverändert ein Umsatzvolumen von über 10 Mio. Euro avisiert, das u.E. in 2021 erreicht werden dürfte. Mit der wachsenden installierten Basis sowie dem zunehmenden Aftersales-Potenzial erscheinen perspektivisch Margen von mehr als 20% realistisch.

Auf dem organischen Ausbau dieses Geschäftsbereichs liegt daher ein Hauptaugenmerk des Managements in den kommenden Jahren. Seit Einführung der Serienmaschinen Ende 2016 konnten bereits mehr als 40 namhafte Referenzkunden gewonnen werden, weitere wichtige Impulse dürfte zudem die nur alle drei Jahre stattfindende K-Messe Ende Oktober bringen. Zudem sehen wir im Bereich Serienmaschinen das Potenzial für Übernahmen kleinerer Wettbewerber mit technologischem Know-How.

Für das Ultraschall-Geschäft rechnet der Vorstand in 2019 trotz des erwarteten starken Wachstums bei den Serienmaschinen in Summe nur mit leicht steigenden Umsätzen. Hintergrund dessen sind Verschiebungen der Produktionsstarts neuer Fahrzeugmodelle bei einigen Automotive-Kunden und damit bestenfalls eine stagnierende Entwicklung im Bereich der Sondermaschinen.

Fazit: Der Vorstand hat in beiden Geschäftssegmenten zuletzt wesentliche strategische Weichenstellungen getätigt, die uns sinnvoll erscheinen und die Gesellschaft nachhaltig breiter aufstellen. Während die Planbarkeit im Bereich Powertrain über die nächsten Jahre hinweg relativ hoch ist, halten wir die Visibilität im Segment Ultrasonic kurzfristig noch für vergleichsweise gering. Da dieses für die Equity Story aber zunehmend an Bedeutung gewinnt, bedarf es neuer Impulse in Form von Vertriebserfolgen, die u.a. im Rahmen der Weltleitmesse im Oktober erzielt werden sollten. Nach Überarbeitung und Fortschreibung unseres DCF-Modells ergibt sich ein neues Kursziel von 4,70 Euro (zuvor: 4,50 Euro). Die Aktie bleibt u.E. damit insbesondere für längerfristig orientierte Investoren attraktiv.

+++ Diese Meldung ist keine Anlageberatung oder Aufforderung zum Abschluss bestimmter Börsengeschäfte. Bitte lesen Sie unseren RISIKOHINWEIS / HAFTUNGSAUSSCHLUSS unter http://www.montega.de +++

Über Montega:

Die Montega AG ist eines der führenden bankenunabhängigen Researchhäuser mit klarem Fokus auf den deutschen Mittelstand. Das Coverage-Universum umfasst Titel aus dem MDAX, TecDAX, SDAX sowie ausgewählte Nebenwerte und wird durch erfolgreiches Stock-Picking stetig erweitert. Montega versteht sich als ausgelagerter Researchanbieter für institutionelle Investoren und fokussiert sich auf die Erstellung von Research-Publikationen sowie die Veranstaltung von Roadshows, Fieldtrips und Konferenzen. Zu den Kunden zählen langfristig orientierte Value-Investoren, Vermögensverwalter und Family Offices primär aus Deutschland, der Schweiz und Luxemburg. Die Analysten von Montega zeichnen sich dabei durch exzellente Kontakte zum Top-Management, profunde Marktkenntnisse und langjährige Erfahrung in der Analyse von deutschen Small- und MidCap-Unternehmen aus.

Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden: http://www.more-ir.de/d/18005.pdf

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